Seth Klarman：最低调的私募大亨，常年持仓50%，连续30年复合收益率20%

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“说到底，没有什么比让投资者晚上睡个安稳觉更重要的了。”

——塞思·克拉曼

Baupost Funds 总裁 Seth Klarman 过去 30 年从未使用过杠杆，平均仅在 50% 的仓位情况下，完成了年复合增长率 20% 的奇迹。换句话说，30 年前你给了 Seth Klarman 10,000 美元，而今天他给了你 240 万美元。

在过去的30年里，他管理的基金净值仅在1987年、2008年和2015年下跌了3次，但3次的年跌幅均不到10%。

最令人惊讶的是，他的失误几乎为零。也就是说，他在过去 30 年的投资历史中没有犯过任何重大的非受迫性错误。

除此之外，Klarman 的基金几乎从不做空且不使用杠杆。

Klarman 曾经写了一本书，详细介绍了他的投资理念，著名的安全边际，出版于 1991 年，现已绝版。

由于同样坚持价值投资，克拉曼也被称为“小巴菲特”。

他的事迹和言论是不变的和晦涩的，但我希望他的事迹、策略和想法对你有所帮助。

卡拉曼 1957 年出生于巴尔的摩的一个犹太家庭。他的父亲是约翰霍普金斯大学的经济学教授，母亲是中学英语教师。他早年就读于康奈尔大学，获得经济学学位，后来在哈佛商学院获得MBA学位。 Klarman 大三的时候就在著名的 Max Hein 和 Michael Price 的 Mutual Shares 基金工作，大学毕业后继续工作。

Klarman 说，他从这两位价值投资大师那里学到的商业知识比书本或课堂要好。根据 Klarman 的说法，Price 具有惊人的剥离事物的能力。普莱斯注意到某事，然后变得好奇，提出问题，从一件事延伸到另一件事，并可以推断出这一点。克拉曼清楚地记得，普莱斯曾经画过一张图表，展示了矿产之间复杂的所有权关系。克拉曼认为，这是推断他人的一个例子，如果他们能够坚持下去，就有可能找到更多的线索。这给了卡拉曼很大的启发——那就是永远不要满足，永远保持好奇。所以 Klarman 将他的成功归功于这两位前辈。

1982 年，Klarman 从四个家庭筹集了 2700 万美元，成立了投资公司 Baupost Group。以沃伦·巴菲特和本杰明·格雷厄姆为榜样，他专注于购买被低估的股票和破产或陷入财务困境的公司的证券，并且通常避免杠杆和做空。 Baupost Group 实际上是一家对冲基金，Klarman 于 1982 年入行，当时利率高企，股市低迷了 18 年。然而，他的基金从成立到 2009 年 12 月的 27 年间平均每年回报率为 19%，而同期标准普尔 500 指数的回报率为 10.7%。尤其是1998年至2008年，被称为“失去的十年”，Baupost基金的年均回报率为15.9%，而同期标普500指数的回报率为1. 4%。 Karaman 目前管理的资产超过 220 亿美元。

对于 Baupost 的稳定强劲增长，Klarman 将其比作赛车，“很多人都想在每一圈都领先，但最重要的是，当你越过终点线时，你还在比赛。在路上”。而当 Baupost 表现出色时，几乎看不到风险。事实上，许多人不得不承认永不亏钱的炒股方法，克拉曼最坚持的重点是投资风险。 Klarman 的投资组合中从未使用过杠杆，哪怕是一点点，因为杠杆是一个巨大的风险因素，而那些失败的对冲基金几乎都使用了过度的杠杆。

Baupost 一向以高现金比率着称，Klarman 在年报中多次提到，“我们认为资产配置比率不应由自上而下的因素决定，而应以自下而上为基础。因素。研究决定。例如，2006年，Baupost的平均回报率为21.4%-22.8%，而同期标准普尔500指数上涨15.8%，但Baupost现金的比例为 48%。在2008年年报中，Klarman还提到Baupost在2008年初的现金比率是35%。Klarman认为这不是因为他可以从上往下看，而是因为他根据自己的经验找不到投资品种。安全边际。

由于常年持有大量现金，也很难找到很多投资机会。在 2008 年金融危机期间，他掌舵的基金是少数几家拥有大量现金来接管陷入困境的卖家资产的公司之一，他有句名言“有能力购买焦虑卖家的所有资产是非常有益的” .

2008年永不亏钱的炒股方法，雷曼倒闭前后，他大举买入福特、克莱斯勒和GMAC汽车金融的消费金融债券。初期购买的债券年化收益率为15%，最高可达50%。在这场危机中，他投资了18亿美元的上述债券，获利12亿美元，回报率为67%！

他说，在投资之前，他发现尽管有危机，人们还是会偿还汽车贷款，而且实际违约率很低。他曾对一位同事说：“我们以低价购买了这些债券，倒霉的不是我们，因为我们以低于原买家的价格购买了它们，而卖掉它们的是那些倒霉的人。”

他曾经说过：“我们寻找令人震惊的价格错位，这通常是由紧急情况、人们恐慌或盲目抛售引起的。”

综上所述，克拉曼的投资思路主要有：：

1、追求绝对回报，忽略相对业绩；

2、找到自己的优势并充分利用。

3、自下而上选股。

4、在回报之前关注风险（可能的损失）

以下是他的主要观点：

1.赢家和输家的区别

在投资界多年，卡拉曼经历了太多的起起落落，有的人失败了离开，有的人越来越好，成功的投资者和失败的投资者有着本质的区别。

在 Klarman 看来，成功的投资者总是不情绪化，可以利用他人的贪婪和恐惧为自己谋取利益。因为他们对自己的分析充满信心，所以对市场力量的反应不是盲目的冲动，而是适当的理智。投资者看待市场和价格波动的方式是决定其最终投资成败的关键因素。

另一方面，失败的投资者很容易被自己的情绪所控制，他们对市场波动的反应不是理性和冷静，而是贪婪和恐惧。失败的投资者会把股市当作不劳而获的赚钱机器，贪婪让许多投资者寻找投资成功的捷径。

最终，贪婪会使投资者从实现长期投资目标转向短期投机。另一方面，投机者总是将市场作为他们的投资指南。当他们看到市场上涨时，他们越来越相信他的分析线索，并追逐更高的价格。因此，情绪化的投资者不可避免地与投机者一起遭受巨大损失。

股价上涨往往会加强投资者分析判断的积极作用，而股价下跌则提供消极加强作用。克拉曼说，一只股票的上涨并不意味着它的业务做得很好，也不意味着价格上涨是由内在价值的相应增加来证明的。同样，股价下跌并不一定反映公司发展的逆转或内在价值的消退。

2.价值投资并不简单

价值投资的理念包括三个要素：

(1）价值投资是“自下而上的策略”；

(2）价值投资追求绝对业绩，而不是相对业绩；

(3）价值投资是一种规避风险的方法。

价值投资需要大量的精力和努力、异常严格的纪律和长期的投资视野。只有少数人投入了成为价值投资者所需的时间和精力。精力，但能够建立合适的投资理念并获得成功的人却少之又少。像大多数 8 年级的代数学生一样，一些投资者只需记住一些公式或规则，就觉得自己身临其境。无敌，但很多时候他们不知道自己在做什么。要在金融市场和经济周期中取得长期成功，仅仅观察和总结一些规则是不够的。

在投资的世界里，太多的事情变化太快，所以我们需要了解规则背后的基本原理，这样我们才能理解为什么有些事情会发生而有些事情不会发生。价值投资不是通过长时间的学习和实践而学会的，如果你掌握了它，你要么（自然适合你，所以）你可以马上学会，或者你将无法真正掌握它的精髓一生一世。价值投资很容易理解，但实践起来却很难。

价值投资者不是擅长分析超复杂数据的奇才，也不是通过编写复杂的计算机模型来发现潜在价值和寻找优质投资机会的。最难的部分是自律和判断力。价值投资者需要强大的自律性来拒绝投资质量不高的诱惑，需要有足够的耐心等待真正好的机会，能够准确判断现在是否是最好的时机，并做出行动时间到了。

3.价值投资者的特点

自律，直到你找到一个好的投资机会，才会让价值投资者看起来厌恶风险。自律对他们来说是一个本质上，他们面临的最大挑战是如何保持这种自律。

价值投资者意味着远离人群，挑战常规，甚至逆势而上。孤独。在市场估值较高的长期时期，价格投资者有时可能会跑输其他投资者或整个市场。成功，所以你会发现很少有价格投资者会放弃这种投资理念。

4.投资者最大的敌人

如果有能够成功预测的投资者，他们肯定永远不会成为未来市场走向的价值投资者。当然，当证券价格稳步上涨时，价格投资本身就是一个缺陷；大的。此外，当一个被高估的市场被正确估价时，价格投资者无法逃脱，因为他们很快就需要卖掉他们的门票。

因此，价格投资者的最佳时机是市场下跌时。那些原本只关注上行因素的投资者，正在吞下盲目乐观的苦果。此时，任何导致下跌的风险因素都会被认真对待，而价格投资者在投资时具有一定的安全边际，因此可以在市场低迷时保护他们免受巨额损失。

能够预测市场未来的投资者应该全力以赴，用借来的钱，在市场上涨时进入，在市场下跌之前退出。不幸的是，许多投资者虽然声称自己有能力，但实际上并没有。 （至少我个人从未见过。）对于那些知道自己无法预测市场的人，我强烈推荐价值投资，这是在所有投资环境中安全且成功的策略。

5.首先，避免赔钱

沃伦·巴菲特经常说投资的第一条规则是“不要赔钱”，第二条是：“永远记住第一条”。

我也认为避免亏损应该是每个投资者的首要目标，但这并不是说投资者不应该冒险失去一丁点钱。 “不要赔钱”更多的是为了防止自己的投资组合在未来几年内造成大量资本流失。

没有人愿意遭受损失，你无法通过检查绝大多数投资者和投机者的行为来证明这一点。我们大多数人都有强烈的投机欲望，免费午餐的诱惑总是很强烈，尤其是当我们周围的每个人似乎都吃过它的时候。当大家都在贪婪地追逐利润，而券商又在推荐当下最火的IPO股票时，你很难静下心来思考赔钱的风险。但是，避免亏损是确保您在股票中赚钱的可靠方法。

6.做最坏的打算

价值投资者如何获利是：

(1）corporate 来自运营的自由现金流，这将体现在更高的股息和分配上；) 购买股票，这将体现在更高的股价上。

避免亏损的原则，让投资者在任何情况下都能生存甚至茁壮成长。

但是倒霉总会来的，一个人不可能永远不会犯错。精明、有远见的投资者在金融灾难总会到来的前提下管理他们的投资组合。逆境是无法预测的，所以在必要的时候，一定要放弃一些短期的投资回报，以作为抵御逆境的保险。

7.为什么需要安全边际？

价值投资需要投资者时刻保持自律，这样他们才能非常划算地以远高于实际价格的价格购买股票，并一直持有直到其价值得到更多认可。

“效益”是整个过程的关键。因为投资就像科学有艺术，所以投资者需要安全边际。

考虑到在这个复杂、不可预测且瞬息万变的世界中，每个人都可能犯错、运气不佳、面临剧烈的市场波动等，当您可以以远低于其真实价值的价格购买股票时，您有安全边际。

格雷厄姆说，“安全边际的大小取决于你支付的钱。对于任何一只股票，假设一定的价格，安全边际是非常大的，越高越小，更高的价格没有安全边际。”价格投资者需要一个安全边际，以便有空间承受随着时间的推移积累的估值不准确、运气不佳或分析错误的损失。

安全边际是必要的，因为：

估价是一门艺术，没有精确性；

未来是不可预测的；

投资者也是人，人会犯错。

《安全》中的卡拉曼 The Margin 中反复强调的一点是，未来是不可预测的，因为没有人知道经济会收缩还是增长，通胀、利率和股票价格会上涨还是下跌。因此，试图避免损失的投资者必须让自己在繁荣之前生存下来。投资者必须意识到世界会发生意想不到的变化，有时甚至会发生巨大变化，因此投资者必须为黑天鹅做好准备。

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